Eduardo Uribe, Ciudad de México (52) 5-280-4300
Laura Feinland Katz, Nueva York (1) 212-208-8725

NY –Standard and Poor’s 12/6/98 – Con fecha de hoy, Standard & Poor’s otorgó la clasificación A- al crédito obtenido por la Corporación Nacional de Cobre de Chile (Codelco-Chile), ascendente a US$ 300 millones, sin garantía, a cinco años plazo.

Además, Standard & Poor’s ratificó su clasificación doble A menos (AA-) a los créditos en moneda local y A menos (A-) a los créditos en divisas. La perspectiva es estable.

Dado que el financiamiento no está garantizado, se le otorga la misma clasificación que a los créditos corporativos en divisas, pues los prestamistas no esperan una recuperación mayor a la de cualquier otro acreedor no garantizado.

Las clasificaciones otorgadas reflejan la sólida posición de Codelco como la mayor compañía minera de cobre del mundo, con grandes reservas de mineral de alta ley, bajos costos de operación y un perfil conservador en cuanto a riesgos financieros. Estos factores se ven alterados por los ciclos propios de la industria, la falta de diversificación geográfica y la elevada tasa de impuestos y distribución de dividendos establecidos por el gobierno de Chile, que posee el 100% de Codelco. La clasificación de divisas se encuentra restringida por la clasificación de la moneda extranjera de la República de Chile.

Codelco es el mayor productor integrado de cobre a nivel mundial, con una participación del 14% en la producción de cobre en el mundo occidental. Las vastas reservas de cobre de alta ley que posee la empresa representan alrededor del 20% de las reservas probadas a nivel mundial. Si bien el cobre representa aproximadamente el 90% de las ventas totales, la empresa también produce molibdeno (Codelco es el segundo productor mundial de este metal). La estructura de costos de Codelco lo ubica entre los productores de cobre con menores costos en el mundo, y ha mejorado su posición mediante una mayor productividad e integración vertical. Planes mineros mejorados, la incorporación de plantas de extracción por solvente y electroobtención de bajo costo y la reducción del personal, constituyen las principales causas de este mejoramiento.

En comparación con el resto de las empresas mineras del mundo, Codelco debe enfrentar una limitada diversificación geográfica, dado que todas sus minas se encuentran en Chile. Sin embargo, las minas se ubican en diferentes regiones del país, lo que contribuye a limitar el impacto de los riesgos geológicos y ambientales chilenos. Además, distintos acuerdos sindicales, negociados con cada división, mitigan los riesgos laborales. La solvencia de Codelco se ve aumentada por sus vínculos estratégicos con el gobierno, que incluye el hecho de ser el mayor empleador de Chile después del gobierno y su importancia en la generación de exportaciones (representa alrededor del 18,5% de las exportaciones de Chile, en comparación con el 40% de la totalidad de las exportaciones de todo el sector cuprífero de Chile).

Las medidas para proteger la rentabilidad y liquidez son estrictas, como lo reflejan los márgenes de ingresos promedios antes de deducir intereses, impuestos, depreciación y amortización (EBITDA), que alcanzan alrededor del 40%, y la cobertura EBITDA de intereses (28 veces) durante los últimos cinco años. Sin embargo, se espera que estos índices se deterioren en 1998 debido a la futura contratación de deuda para financiar los nuevos proyectos y a la tendencia a la baja en el precio del cobre. Se espera que el perfil de riesgo financiero continúe en un nivel moderado. Se prevé que la relación deuda total-capital aumentará del 27,5% alcanzado en 1997 al 38% en 1999 y que la relación fondos provenientes de las operaciones/deuda total se mantendrá fuerte, en el rango del 50%-60%. Altos saldos de caja, exportaciones elevadas (alrededor del 90% del total de las ventas) y acceso a los mercados de deuda proporcionarán bases sólidas para financiar los requerimientos de liquidez. Estas fuentes también pueden financiar los gastos de capital que se espera efectuar los próximos tres años para expandir las operaciones, aumentar la integración y los controles de la contaminación. Sin embargo, un alta tasa de impuestos y relación entre las ganancias pagadas por los dividendos y el total de las ganancias restringiría un mayor progreso en su estructura financiera.

PERSPECTIVA: ESTABLE
Se espera que Codelco mantenga su sólida posición comercial y un prudente perfil financiero, a pesar de los ciclos propios de la industria. Si bien algunas de las futuras tareas de Codelco (explotación de nuevas minas) se realizarán mediante joint ventures con el sector privado (como el proyecto El Abra, en que el 49% pertenece a Codelco y el 51% a Cyprus Amax Minerals Co.), Standard & Poor’s considera que es poco probable que se produzca la privatización de Codelco en el mediano plazo y que los importantes vínculos con el gobierno continuarán aumentando la calidad del crédito de Codelco.

CHILE

Corporación Nacional del Cobre de Chile
Analista: Eduardo Uribe, Ciudad de México (52) 5-280-4300
RATIFICADO

ESTADISTICAS FINANCIERAS DE CODELCO

EBITDA: ganancias deducidos los intereses, impuestos, depreciación y amortización

ANALISIS RAZONADO

Las clasificaciones otorgadas a la Corporación Nacional del Cobre de Chile (Codelco) reflejan su sólida posición como la empresa productora de cobre más grande del mundo, con amplias reservas de mineral de alta ley, bajos costos de operación y un perfil conservador de riesgo financiero. Estos factores se ven alterados por los ciclos propios de la industria, la falta de diversificación geográfica y los altos impuestos y relación entre las ganancias pagadas por los dividendos y la elevada tasa de impuestos establecidos por el gobierno de Chile, que posee el 100% de Codelco. La clasificación de divisas se encuentra restringida por la clasificación de las divisas de la República de Chile.

Codelco es el mayor productor integrado de cobre del mundo, con una participación del 14% en la producción de cobre occidental. Las vastas reservas de cobre de alta ley que posee la empresa representan alrededor del 20% de las reservas probadas a nivel mundial. Si bien el cobre representa aproximadamente el 90% de las ventas totales, la empresa también produce molibdeno (Codelco es el segundo productor mundial de este metal).

La estructura de costos de Codelco lo ubica entre los productores de cobre con menores costos en el mundo, mejorando su posición mediante una mayor productividad e integración vertical. Planes mineros mejorados, la incorporación de plantas de extracción por solvente y electroobtención de bajo costo y la reducción del personal constituyen las principales causas de este mejoramiento.

En comparación con el resto de las empresas mineras del mundo, Codelco debe enfrentar una limitada diversificación geográfica, dado que todas sus minas se encuentran en Chile. Sin embargo, las minas se ubican en diferentes regiones del país, lo que contribuye a limitar el impacto de los riesgos geológicos y ambientales chilenos. Además, distintos acuerdos sindicales, negociados con cada división, mitigan los riesgos laborales. La solvencia de Codelco se ve aumentada por sus vínculos estratégicos con el gobierno, que incluye el hecho de ser el mayor empleador de Chile después del gobierno y su importancia en la generación de exportaciones (representa alrededor del 18,5% de las exportaciones de Chile, en comparación con el 40% de la totalidad de las exportaciones representada por todo el sector cuprífero de Chile).

Las medidas para proteger la rentabilidad y liquidez son estrictas, como lo reflejan los márgenes de ingresos promedios antes de deducir intereses, impuestos, depreciación y amortización (EBITDA), que alcanzan alrededor del 40%, y la cobertura EBITDA de intereses (28 veces) durante los últimos cinco años. Sin embargo, se espera que estas medidas se deterioren en 1998 debido a la futura contratación de deuda para financiar los nuevos proyectos y a la tendencia a la baja en el precio del cobre. Se espera que el perfil de riesgo financiero continúe en un nivel moderado. Se prevé que la relación deuda total-capital aumentará del 27,5% alcanzado en 1997 al 38% en 1999 y que la relación fondos provenientes de las operaciones/deuda total se mantendrá fuerte – en el rango del 50%-60%. Altos saldos de caja, exportaciones elevadas (alrededor del 90% del total de las ventas) y acceso a los mercados de deuda proporcionarán bases sólidas para financiar los requerimientos de liquidez. Estas fuentes también pueden financiar los gastos de capital que se espera efectuar los próximos tres años para expandir las operaciones, aumentar la integración y los controles de la contaminación. Sin embargo, un alta tasa de impuestos y la distribución de dividendos, restringiría un mayor progreso en su estructura financiera.

PERSPECTIVA: ESTABLE

Se espera que Codelco mantenga su sólida posición comercial y un prudente perfil financiero, a pesar de los ciclos propios de la industria. Si bien algunas de las futuras tareas de Codelco (explotación de nuevas minas) se realizarán mediante joint ventures con el sector privado (como el proyecto El Abra, en que el 49% pertenece a Codelco y el 51% a Cyprus Amax Minerals Co.), Standard & Poor’s considera que es poco probable que se produzca la privatización de Codelco en el mediano plazo y que los importantes vínculos con el gobierno continuarán aumentando la calidad del crédito de Codelco.

DESCRIPCION COMERCIAL

Creada en 1976 mediante el Decreto Ley 1350, Codelco es una empresa minera, industrial y comercial autónoma, de propiedad del Estado de Chile, que posee la totalidad de las pertenencias mineras que se nacionalizaron en 1971. Con una producción total de cobre de 1.326 millones de toneladas en 1997, Codelco es el mayor productor de cobre a nivel mundial, con una participación aproximada del 14% de la producción del mercado occidental y un 20% de las reservas de cobre probadas. Además, la empresa es la segunda productora mundial de molibdeno. La venta de cobre representa, aproximadamente, un 90% de los ingresos totales de la empresa, de los cuales el 91% proviene de las exportaciones. Las operaciones mineras de la empresa comprenden cinco divisiones mineras, todas ubicadas en Chile, que incluyen plantas de extracción por solvente y electroobtención, así como fundiciones convencionales de cobre y refinerías por electroobtención.

PERFIL COMERCIAL: SUPERIOR AL PROMEDIO

La posición comercial superior al promedio de Codelco refleja la importante participación de la empresa en la altamente cíclica industria cuprífera, sus bajos costos de operación, sus vastas reservas de mineral, una integración vertical relativamente alta y sus vínculos estratégicos con el gobierno.

Luego de un sostenido crecimiento en 1994, la demanda mundial de cobre se ha visto reducida a un crecimiento del 3%, que probablemente se mantendrá hasta el próximo cambio de fase. La volatilidad del precio del cobre, que oscila entre los 75 centavos por libra, en el punto más bajo del ciclo y los 1,50 dólares por libra en su punto más alto, se traduce en flujos inestables de caja para las empresas productoras de cobre. El crecimiento de la oferta ha promediado un 2% a 3% en los últimos años. No obstante, se espera que la producción de cobre aumente en un 2,5% a 4% en los años que vienen, lo que puede provocar una sobreoferta. Ello se vería exacerbado en caso de producirse una recesión mundial durante dicho período. El modesto excedente de oferta de 1997 reflejó el aumento de la producción minera y, paralelamente, la reducida demanda del sudeste de Asia. Dado que gran parte del aumento de capacidad anticipada empleará tecnología con costos competitivos, se espera un descenso en la curva de costos durante los próximos cinco años. Como resultado de ello, es posible que se mantenga la gran variabilidad del precio del cobre. Además, producto de los recientes desórdenes en los mercados asiáticos los precios han caído aún más.

La gran producción de cobre refinado y las reservas de mineral de Codelco la ubican como la principal empresa del mundo. Además, la empresa es el segundo mayor productor de molibdeno, con un 19% de la participación mundial. Las reservas de mineral probadas y probables de Codelco garantizan más de 47 años de producción a la capacidad actual, mientras que los recursos de mineral demostrados e identificados de los actuales yacimientos de la empresa casi duplican su vida útil. Aún así, continúan las actividades de exploración destinadas a reconstituir las reservas en otros lugares de Chile y países vecinos. En algunos casos, Codelco ha celebrado joint ventures con socios internacionales (como el proyecto El Abra) a objeto de reducir los riesgos del proyecto y las necesidades de inversión para la explotación minera.

A pesar de no contar con una amplia diversificación geográfica, la empresa opera cinco divisiones mineras en Chile, las más importante son Chuquicamata y El Teniente, que en conjunto representan el 70% de la producción. Con una vasta historia productiva y aún más amplias reservas de mineral de alta ley, las unidades mineras de Codelco poseen costos de operación relativamente bajos y una moderna capacidad de refinación. Codelco es considerado como uno de los productores de cobre de menores costos a nivel mundial y sus costos efectivos de producción son favorables si se les compara con el resto de las empresas cupríferas. Si bien en 1997 las ventas de cátodos de cobre refinado representaron aproximadamente el 75% de las ventas totales de la empresa, una parte cada vez mayor de la producción se refina mediante la tecnología de extracción por solvente/electroobtención, lo que significa menores costos de producción que si se usara la refinación a fuego. En la actualidad, la venta de cátodos de cobre Grado A registrados en la Bolsa de Metales de Londres constituye cerca del 80% de las ventas de le empresa.

La eficiencia operacional ha aumentado durante los últimos cinco años producto del perfeccionamiento de los planes mineros y de equipos más modernos, que han permitido una mejor relación lastre/mineral y un mayor uso de concentradores, a pesar de una pequeña disminución de la ley del mineral, menores gastos por concepto de "outsourcing" e inventarios de material, así como una reducción de la mano de obra y modificación de las prácticas laborales. La productividad, expresada en toneladas por empleado, ha aumentado un 40%, de 46,7 en 1993 a 66,2 en 1997. Se espera que el aumento de la capacidad de producción mejore el perfil operacional de la empresa. Este aumento es el resultado del actual programa de inversiones por US$ 3.000 millones, que también incluye la modernización de diversas plantas, mayores controles ambientales, la explotación de nuevos yacimientos en las minas existentes y la puesta en marcha de nuevas divisiones, incluida Radomiro Tomic, cuyo inicio se prevé para 1998 y cuya producción se estima en 150.000 toneladas anuales de cátodos de cobre. La participación accionaria de la empresa en Electroandina, planta generadora ubicada en el norte de Chile, garantiza una adecuada oferta de electricidad para las minas de Codelco ubicadas en el norte de Chile. Sin embargo, la mayor preocupación de Codelco en términos de reducción de costos es continuar aumentando la productividad de la mano de obra y reducir los costos energéticos aumentando al mismo tiempo la producción de cobre. Los costos de energía podrían eventualmente disminuir si en el norte de Chile se construyera un gasoducto o una planta de transmisión eléctrica. Existe cierto grado de riesgo laboral, ya que la mayor parte de los trabajadores está sindicalizado. Sin embargo, las relaciones laborales han mejorado en los últimos años producto de la negociación colectiva, en la que se celebran contratos de tres a cinco años.

La cartera de Codelco incluye a 250 clientes a nivel mundial, representando el mayor de ellos un 10% de las ventas. Las ventas se efectúan principalmente mendiante contratos de oferta anual, con fórmulas de precios variables basadas en las condiciones del mercado. En este sentido, el volumen de ventas de Codelco a clientes asiáticos (alrededor del 50% de las exportaciones) ha permanecido relativamente estable y los márgenes operacionales han permanecido en más de 30%, mientras que los precios del cobre han disminuido a los niveles existentes en 1993. Debido a que aproximadamente el 50% de los costos de Codelco están expresados en pesos, mientras que todos sus ingresos están denominados en dólares o asociados a éstos, la reciente devaluación del 10% en el peso chileno mejoró el perfil de costos de Codelco.

PERFIL FINANCIERO

Política financiera: Moderada. En el pasado, el uso de la deuda fue conservadora, pues los gastos de capital fueron financiados principalmente con recursos internos, aplicando las directrices del proceso presupuestario anual aprobado por el directorio, compuesto en su mayoría por representantes del gobierno. Si bien se espera que esta situación continúe, la razón endeudamiento a largo plazo/capital propio podría ser ligeramente más agresiva en vista del ambicioso plan de inversiones de capital de la empresa. La alta carga tributaria de Codelco (15% de impuesto sobre las utilidades más 40% de impuesto a los ingresos de las empresas estatales, además de un 10% de las exportaciones de mineral pagado a las Fuerzas Armadas) y la relación entre las ganancias pagadas por los dividendos y el total de las ganancias limita la velocidad de generación de los proyectos y aumenta el riesgo financiero. No obstante, en los últimos años, el directorio ha aprobado un menor pago de dividendos para respaldar las inversiones estratégicas y amortizar la deuda existente. Generalmente se emplean contratos de cobertura de riesgo como seguro contra los riesgos asociados a las divisas, pero no para los precios del cobre.

Rentabilidad: La rentabilidad de Codelco está condicionada fuertemente por la volatilidad de los precios del cobre. Por ejemplo, los altos precios que el cobre alcanzó en 1995 aumentaron las ventas y márgenes, a diferencia del bajo rendimiento de 1993. Producto de una mayor producción a bajo costo y una mayor eficiencia operacional, Codelco sigue siendo una de las empresas más rentables de la industria, con un margen operacional promedio (deducidas la depreciación y amortización) de 40% durante los últimos cinco años. Los bajos precios del cobre producto de la crisis asiática han creado márgenes operacionales de alrededor del 30% para el primer trimestre de 1998, los que aún se consideran altos. El retorno de capital permanente, deducidos los impuestos (alrededor del 30%) aún es elevado. Mayores aumentos de producción y mezcla de productos refinados de bajo costo permitirán a la empresa mejorar la estabilidad de sus márgenes y la generación de flujos de fondos.

Protección del flujo de fondos: Las medidas tendientes a proteger el flujo de fondos son estrictas, tal como se puede apreciar en la cobertura de interés EBITDA de 22(x) y FFO a la deuda total del 62% en 1997. En el cálculo del EBITDA no se incluyen las considerables ganancias financieras de la situación líquida de la empresa, las cuales brindan protección adicional. No se prevé que tales medidas sufran grandes alteraciones, a pesar de la contratación de nuevas deudas y de una disminución del precio del cobre en 1998. Dado que por lo general se paga el 100% de los ingresos netos como dividendos, FFO se ha incluido en la depreciación, las reservas no monetarias y ventas de activos no estratégicos. Se espera que el FFO alcance un promedio de US$ 400 a US$ 500 millones anuales o un 35% a 40% de la deuda en los años venideros. Este dinero debería representar, aproximadamente, un 60% de las inversiones programadas hasta el año 2000 (más de US$ 2 mil millones). Se espera que el saldo sea financiado con la deuda.

Estructura de capital/flexibilidad financiera: La estructura de capital es adecuada para la categoría de clasificación, tal como se aprecia de la relación deuda total/capitalización, que en los últimos cinco años alcanzó un promedio de 24% y que se espera aumente a 38% en 1999, como resultado de la deuda adicional contratada para financiar el programa de inversiones de capital. Se prevé que la relación deuda total/FFO variará del 2(x) actual a 3(x). No obstante, aún se considera sólida y se espera que mejore después del 2000. La vigorosa estructura de capital de la empresa, junto con su importante generación de ingresos por concepto de exportación, facilita el acceso a los mercados de capital nacionales e internacionales. La flexibilidad financiera se ve aumentada por los vínculos estratégicos de Codelco con el gobierno, los considerables fondos en efectivo y las líneas de crédito de libre disposición otorgadas por numerosos bancos internacionales, lo que constituye un sólido respaldo para las necesidades de capital de explotación. (Este detallado análisis aparecerá en la edición del 15 de junio del "Credit Analysis Reference Disc" (CARD) de Standard & Poor’s).